Оценка влияния финансового рычага на бизнес. Теорема Миллера-Модильяни.
Выбор данной темы определен пониманием значимости формирования структуры капитала компании для выбора наиболее эффективной стратегии по привлечению заемных средств в целях получения максимального финансового результата деятельности.
Целью данного исследования является краткое рассмотрение теоретической основы данного явления.
Для ее достижения будут рассмотрены следующие задачи:
• рассмотрение понятия финансового рычага и его составляющих;
• описание различных существующих подходов к оценке эффекта финансового рычага и его влияния на бизнес.
Вообще, главная цель финансового управления - это существенное повышение стоимости компании. При этом изменение соотношения собственного и заемного капиталов позволяет в ряде случаев увеличить рентабельность собственного капитала. Следует отметить, что максимально возможный уровень высокой рентабельности собственного капитала при определенном уровне финансового риска является одной из важнейших целей финансового менеджмента любого предприятия. И финансовый рычаг является одним из путей решения этой задачи.
Общеизвестно, что основным ресурсом любой компании является денежный поток, который создается ее активами. Если компания финансирует свою деятельность исключительно за счет резервов собственного капитала, то весь денежный поток принадлежит акционерам. Если компания выпускает не только акции, но также и долговые обязательства, то поток разделяется на две составляющие:
- поток, который поступает кредиторам (надежный)
- поток, который поступает акционерам (более рискованный).
Комбинацию ценных бумаг компании называют структурой капитала.
Одним из инструментов, позволяющих управлять структурой капитала компании, по праву считается финансовый рычаг.
Его эффективность есть не что иное, как механизм эффективного привлечения источников финансирования со стороны. Очень важно при этом проявлять необходимую осторожность и правильно определять максимальный предел использования заемных средств, чтобы компания не потеряла зависимость. Компания может выпускать десятки разнообразных ценных бумаг в различных сочетаниях, но неизбежно стремится к своей, особой, комбинации, которая увеличит совокупную рыночную стоимость компании.
В действительности, решения по структуре капитала важны, прежде всего, в целях обеспечения адекватной базы роста, поглощения возможных убытков и защите интересов кредиторов и акционеров в случае ликвидации предприятия.
Формирование структуры капитала зависит от следующих наиболее значимых факторов.
- Склонность к долговому финансированию определяется темпами роста оборота фирмы, т.к. при прочих равных заимствование обойдется дешевле эмиссии. Отсюда следствие: чем выше и стабильней на протяжении длительного времени уровень доходности фирмы, тем проще заинтересовать сторонних инвесторов.- Высокие ставки по налогу на прибыль, отсутствие льгот определяют склонность к долговому финансированию, например, потому, что кредиты не подлежат налогообложению.
- Угроза поглощения компании. При этом компания наращивает долю заемного капитала, так как это, как правило, увеличивает затраты на поглощение.
- Кредитный рейтинг компании. Следует отметить, что высокий кредитный рейтинг означает большую долю собственных средств в структуре капитала.
- Структура активов компании зачастую упрощает получением заемных средств ( в случае наличия высоколиквидных) активов, что тоже оказывает влияние на структура капитала компании.
Надо помнить, что факторов, оказывающих влияние на структуру капитала компании, значительно больше, поскольку оптимизированная структура капитала компании зависит и от политической и/или экономической ситуации в стране, и от уровня подготовки финансового менеджмента компании, и от стадии жизненного цикла компании – находится ли она в самом начале пути или расширяет уже существующее производство, и от отраслевой принадлежности, и от политики компании по допустимому уровню зависимости от кредиторов, и от размера собственных финансовых ресурсов, и от степени рискованности реализуемых компанией проектов и т.д. Вместе с тем формат эссе не предполагает подробное рассмотрение влияния каждого из факторов.
Вообще, теория структуры капитала является, пожалуй, самой дискуссионной в теории финансового менеджмента. Одной из базисных теорий финансового рычага является теорема Модильяни и Миллера, утверждающая, что на совершенном рынке дивидендная политика и решения по конкретному финансированию не имеют важного значения. Их знаменитый Первый постулат гласит: компания не может изменить совокупную стоимость ценных бумаг путем разделения денежного потока на части. Другими словами, стоимость компании напрямую зависит от рыночной стоимости реальных активов, а стоимостью выпущенных ценных бумаг. В итоге, при принятии инвестиционных решений структура капитала не имеет значение. Своей теорией Модильяни и Миллер подвергли критике утверждение об увеличении общей стоимости компании и прибыли на собственный капитал при росте финансовой зависимости.
Модильяни и Миллер представили собственный капитал в виде обыкновенных акций, а заемный капитал в виде облигаций. При этом рыночная стоимость компании складывается из суммы рыночной стоимости акций и рыночной стоимости облигаций. А финансовый рычаг - это отношение рыночной стоимости облигаций к рыночной стоимости акций. Применив существенные ограничения (условия совершенного рынка, равенство компаний и инвесторов, однопериодичность, отсутствие издержек и т.д.) Модильяни и Миллеру удалось доказать, что структура капитала ни коим образом не влияет на конечную стоимость фирмы. Однако впоследствии ими были внесены в первоначальную модель налоги и с учетом налогообложения было доказано, что величина заемного капитала влияет на более высокую цену акций. Что же получается? Что финансирование с использованием заемного капитала обеспечивает наибольший курс акций при 100% -ном заимствовании?
В тех случаях, когда часть собственного капитала должна быть распределена в пользу выплаты процентов по кредиту, то мы говорим об отрицательном эффекте финансового рычага, а о правильном использовании заемных средств говорит положительный эффект финансового рычага.
В заключении хотелось бы подчеркнуть, что ПРОДУМАННАЯ политика компании по формированию структуры капитала способствует получению «эффекта финансового рычага», который за счет использования заемных средств позволяет наращивать рентабельность собственных. Важно отметить, что компании ограничивают рентабельность собственных средств, если не используют заемные. Но! Все должно быть разумно, положительный эффект при использовании заемных средств зависит от многих факторов, и в ряде случаев, к примеру, в зависимости от величины процентной ставки по кредиту или при определенном соотношении собственных и заемных средств, иногда возникает обратный эффект в виде снижения рентабельности собственных средств.
Влиять на ситуацию позволяет использование финансового рычага. Полагаю, что финансовому менеджменту необходимо разрабатывать политику компании в отношении структуры его капитала, принимая во внимание все факторы, влияющие на эффект финансового рычага. Следует, очевидно, применить комплексный подход, проанализировать все возможные риски и издержки и применить эффект финансового рычага, на основании чего установить нужно ли и если да, то в каком объеме должно быть финансирование предприятия за счет заемного капитала. Ведь за счет частичного привлечения заемного капитала компания может зачастую повысить также рентабельность собственного. Но нельзя забывать про существенный недостаток финансового рычага – попадание в зависимость от заемного капитала может привести к потере ликвидность и банкротству. К счастью, это случается достаточно редко!
